美联储挽救贝尔斯登，实质是在挽救濒临崩溃的市场信心，否则贝尔斯登就会成为华尔街倒塌的第一块“多米诺”，之后的一泻千里很可能成为事实

　　《金融时报》3月18日作了这样一个比喻：如果说次级抵押贷款违约是重咳嗽，对冲基金和欧洲小银行的麻烦是开始发烧，那么贝尔斯登（Bear Stearns）濒临破产就是胸痛发作。贝尔斯登之前，对于次贷危机的诊断是流感，目前看来则有可能是肺炎。

　　贝尔斯登股价170美元的最高纪录也就发生在去年，一年之后便狂泻至约30美元，继而以约2美元的价格成为他人囊中之物。总资产售价仅为2.36亿美元，为16日收市价（30.85美元）的不足5％，“还不到贝尔斯登总部大楼的1/4价格”。

　　相比花旗180亿美元、美林141亿美元和摩根士丹利94亿美元减记的纪录，贝尔斯登30多亿美元的损失并不算最惨重的。为什么180亿美元、94亿美元减记的花旗、美林是“流感”，而30多亿美元损失的贝尔斯登就成了“肺炎”？对贝尔斯登，为什么美联储从中斡旋，大伸援手？

　　贝尔斯登是谁？

　　贝尔斯登公司成立于1923年，是一家总部设在纽约的全球金融服务公司。为华尔街第六大投资银行，在全球拥有约14500名员工。主要业务涵盖机构股票和债券、固定收益、投资银行业务、全球清算服务、资产管理以及个人银行服务。

　　贝尔斯登的规模在美国排名第六，但却是近几年华尔街最赚钱的投行。早在2003年，贝尔斯登就因占领抵押保证证券业务（collateralized mortgage obligations，CMO）的主要市场，贝尔斯登的税前利润超过高盛和摩根士丹利，成为全球盈利最高的投资银行。

　　抵押保证证券业务是目前使用最广泛的转付债券，同时也是证券市场上利率最高的业务。贝尔斯登于上世纪90年代开始从事这项业务，目前已经成为该投行的主要业务之一。这使得近年来该投行在同行中的排名一直非常靠前。

　　此次摩根大通收购遭到客户“挤兑”、流动性发生困难的贝尔斯登，外界称摩根“为自己的王冠上买了最闪耀的一颗钻石”，贝尔斯登出色的CMO业务将使摩根大通如虎添翼。

　　美联储为何出手

　　简单来说，贝尔斯登是一家中介类型的交易商，为不计其数的对冲基金以及小券商提供担保和清算服务。最近频频听到的“次级抵押贷款支持证券”及其衍生品，就必须由贝尔斯登这样的交易商提供服务。

　　知名财经评论人闵侬分析说，在华尔街，类似贝尔斯登这样的角色，被认为是“秘密的最后守护者”。因为数以千计的次级债衍生品在市场上交易，最后总要经过清算服务这一环节。甚至美联储都不确切知道总交易规模有多大，但贝尔斯登却很可能知道。

　　1998年发生危机的LTCM公司的指定清算交易商就是贝尔斯登。当时，LTCM以40亿美元的自有资金，运作着超过1000亿美元的债券和证券交易，更通过金融衍生品合约进行着超过12000亿美元的全球金融交易，华尔街上的每家机构几乎都有资金卷入，但最终损失最小的就是贝尔斯登，因为它知道“底牌”。

　　贝尔斯登这个清算商一旦破产清算，天文数字的交易数据将被华尔街机构获取，大家本能的反应就是抛空所有这些与贝尔斯登相关的岌岌可危的交易合约，其情景类似于银行发生了“挤兑”。

　　更为严重的后果还在后面，一旦这个趋势形成，将发生多米诺骨牌般的连锁反应，那些原本就价格暴跌的抵押品将跌无可跌，而相关的参与机构的信用评级也将节节败退，因为“交易对手”不复存在而让大量本来经过对冲避险的交易全部成为“裸露交易”，彼时华尔街投行难有几个幸免。因此，贝尔斯登极有可能成为第一块倒塌的“多米诺”。

　　“贝尔斯登之所以在48小时之内迅速崩盘，并不是因为它真的需要崩盘，而仅仅是因为人们怀疑它可能要崩盘。”易凯资本CEO王冉说。“支撑现代金融体系最重要的基础不是物理世界中的实物资产，而是人们对于这个体系本身的信心以及这个体系中参与者在其他参与者心目中的信用。一旦信心动摇，一旦信用不再，再高的大厦也会在顷刻之间轰然坍塌，速度甚至比911中的世贸中心还要快。”

　　贝尔斯登和中信证券“婚约”生变

　　和贝尔斯登有密切往来的中国企业，是于去年与之达成合作初步协议的中信证券。

　　2007年10月22日，贝尔斯登在美国证券市场公布与中信证券的全面合作。根据协议，中信证券将向贝尔斯登投资约10亿美元左右，从而获得后者的可转换证券，这些证券日后可转换为相当于6％左右的股权。中信证券还将有权在公开市场上购入贝尔斯登至多3.9％的股权，而最终持股比例总计不超过9.9％。

　　与此同时，贝尔斯登也将投资10亿美元左右，购得中信证券的可转换债券，日后可转换为中信证券总计2％的股权。此外，贝尔斯登还可选择收购中信证券另外5％的股权，该选择权行使期限为五年。

　　其实早在2006年4月，贝尔斯登就曾与中国建设银行就股权交易问题进行过接触，当时的建行行长正是现任中信集团副董事长常振明。而此番交易真正的操刀者正是常振明。

　　而贝尔斯登此次变故之后，3月17日，中信证券正式发布公告，称将对合作计划进行综合评估；19日公告称，已终止与贝尔斯登就原相互投资和业务合作计划的所有协商。

　　贝尔斯登的股权结构决定了它是一家完全由管理层控制的公司，而摩根大通的介入标志着贝尔斯登管理层将失去对公司的控制权。

　　中信证券与贝尔斯登之间的协议和约定最终只是一张纸上“婚约”。中信证券还称，鉴于就原计划未曾与贝尔斯登签署任何正式协议、更未支付任何价款，因而不会承担相关投资风险及损失。

　　而当时的协定还包括了在香港设立合资公司，共同经营亚洲包括中国的业务。这是更为现实的合作。据公开信息，合营公司双方将各占50％股权，以发展亚洲地区业务为重点。贝尔斯登将把目前在新加坡、东京及香港的业务注入新公司，中信则将其香港业务注入新公司，并支付给贝尔斯登新公司50％股权的资金。

　　当时不少分析人士颇为看好这桩“姻缘”，认为中信证券有着强烈的拓展海外业务的意向，而当时贝尔斯登股价比较低，合作对于中信证券来说应该是绝好时机。

　　然而当时谁也没有料到，短短半年时间，贝尔斯登葬身次贷深潭。而此时，这深潭还是不见底，谁也不知道这趟浑水有多深。

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